Оба сделали состояние выбирая акции для инвестирования, делая активные ставки, презрев диверсификацию. Мы, в основном, знаем Кейнса как экономиста, однако его карьера как инвестора и управляющего может многому научить нас. О Баффете написано много, но лишь недавно к его подходу применили количественные методы факторного анализа, чтобы понять состав «секретного соуса».

Кейнс: становление стоимостного инвестора

Начнём по порядку, с Кейнса. Psi-Fi блог рассказывает о труде Чамберса и Димсона Keynes the Stock Market Investor, в котором анализируется четвертьвековая карьера Кейнса как инвестора на фондовом рынке. Интересно, как эволюционировал он сам, от самоуверенного, макро-ориентированного и неудачного к рациональному, ориентированному на выбор конкретных акций и сверхуспешному инвестору. Первое десятилетие карьеры он пытался применить метод инвестирования на основе «кредитного цикла», анализируя макроэкономические показатели. За это время он проигрывал рынку в среднем по 5% в год. Кейнса бы давно отстранили от управления, будь он средним управляющим в среднем учреждении, но Оксбриджские коллеги такие же нестандартные как и сам Кейнс, поэтому ему дали шанс. Адаптировав свой подход, с тех пор Кейнс сумел зарабатывать на 5.4% больше рынка ежегодно. Основой успеха стал подход «снизу вверх», внимание конкретным и понятным бизнесам, иными словами, «стоимостное инвестирование», которое популяризовал Бен Грэхем и все его последователи. Интересно, что Грэхем открывал свой метод по другую сторону Атлантики примерно в то же время, хотя неизвестно, состояли ли они с Кейсом в переписке. Интересен также сам переход от макро к микро. Это означало отказ от практического применения макроанализа в инвестировании. В личностном плане известный и уверенный в своей теории учёный сумел преодолеть своё «эго», отказавшись от способности угадывать рыночные циклы. Даже в свои самые успешные годы ему не везло с маркет-таймингом. Со временем Кейнс всё больше выборочно инвестировал крупные суммы в отрасли и компании, которые глубоко понимал и имел сильное убеждение относительно их возможной доходности. Подход, объединяющий его с Баффетом: «диверсификаця — защита от невежества». Однако, вполне новаторски для своего времени, Кейнс диверсифицировал вложения по странам, в основном США.

По мере «взросления» Кейнс также снижал частоту торговли и увеличивал срок владения бумагами — черта, присущая другим опытным и успешным инвесторам.

Итого, Кейнс учит нас как инвесторов тщательно изучать конкретные акции, не волноваться по поводу макроэкономических трендов и, конечно, запрятать своё эго подальше и «быть гибкими, когда меняются факты».

«Секретный соус» Баффета

The Economist и Ларри Сведроу рассматривают исследование Andrea Frazzini and David Kabiller of AQR Capital Management, and Lasse Pedersen of New York University and the Copenhagen Business School на тему успеха нашего современника. Исследование разбивает на факторы формулу успеха корпорации Беркшир Хэтевей, коэффициент Шарпа которой в 1976-2011 гг. составил 0,76, почти вдвое выше коэффициента фондового рынка. Как со всякими средними, нужно помнить и о крайностях (так, в 1998-2000гг. портфель Беркшир потерял 44%, а рыночный индекс прибавил 32% — не всякому управляющему такое бы простили. Видите схожесть опыта Уоррена и Джона?)
Итак, вот и факторы:

  1. Инвестирование в стабильные крупные компании первоклассного кредитного качества. Вопреки мантре современной теории портфеля, они приносили большую доходность при меньшем риске. Коэффициент Бета этих компаний низкий, конкурентное преимущество высоко (напр. Кока-Кола).
  2. Фактор стоимости: Беркшир покупает такие компании по низкой цене.
  3. Использование дешевого долгосрочного финансирования. 36% заёмных средств составляют резервы сраховых компаний, которыми владеет Беркшир. Стоимость финансирования ниже ставки казначейских векселей США. Другой компонент финансирования — ускоренная амортизация активов.

Авторы не выявили преимущества в инвестировании Беркшир в непубличные компании, то есть деятельность Баффета как управленца частных компаний не приносила дополнительного эффекта портфелю Беркшир, по сравнению с инвестициями в публичные корпорации.

После такого анализа интересно, что способность Баффета как стокпикера ставится под сомнение, так как успех практически целиком объясняется вышеприведёнными факторами. Авторы даже смоделировали портфель, который формируется за счёт данных факторов, и бэктестом пришли к тем же результатам, что у Беркшир. Т.е. успех заключается именно в выборе правильной стратегии, а не конкретных бизнесов. Можно ли повторить этот успех — другой вопрос, ведь Баффет разработал свою стратегию за 50 лет до написания данного труда.